Tulips Chen

中房网讯 5月26日，由上海易居房地产研究院主办的“2022房地产及物业上市公司测评成果发布会”举行。备受关注的"2022房地产上市公司综合实力榜"、"2022房地产上市公司单项榜"等系列测评成果揭晓。

奥陆资本总裁兼首席投资官 蔡金强

会上，奥陆资本总裁兼首席投资官蔡金强表示，大家还是要比较合理的看待房地产这个行业，如果看到对经济的贡献，你不想说它是支柱产业不要紧，可是它的重要性跟重大影响是确切的。还有最主要的一点，它对老百姓的财富太重要了，中国老百姓的财富大概有六成多在房地产里面，房地产整个市场的总量甚至比股市、债市和居民存款加起来还大。所以救房地产是稳经济的胜负手，你可以不承认，但事实上它就是这样。

以下为文字实录：

谢谢易居跟克而瑞的邀请，非常感谢，已经连续参加了好几年。

我记得去年演讲的时候，说地产的至暗时刻很快要到来，我当时记得好像还有其多人觉得怎么这么悲观，这不是我故意悲观，是因为情况真的比较糟糕，实际上从去年就开始了。

现在情况怎样呢？事实上情况还是更糟糕，比想象中还要糟糕一些。我刚才跟一些做债的人正在开一个会，为什么要说这个闲话呢？可以从侧面看出地产公司现在的凄凉跟悲催，因为最近这两三天，有一家做商业地产为主的很好很好的地产公司，忽然这两三天，它的美元债跌了二三十块，前端已经跌到50块左右，后端已经跌到20几块。这家公司已经算是非常好的，已经算是仅存的还没暴雷的民企里面两只手可以数得完的其中一个。它跌的原因是有一家自媒体在说它，说国内永续债展期是有可能。他们还是很积极的在求生。可是只是一条传闻，就可以把整个美元债给砸垮，就咣当两三天就跌了二三十块左右。这家公司现在也蒙了。国内的永续债如果还吧，7月份还有美元债，所以很悲观。

所以任何一个遥远或者估空，就可以把一家公司摧残得体无完肤，没事情也变得有事情。而政府或者其他的实际上一方面也爱莫能助，第二也是束手旁观。可是眼睁睁看着这么好的公司被摧残成这样。

今天早上我在开这个悲催会议之前，还有另外一个比较悲催的事情，是上海的一家国企，6月7号、8号有个债到期，事实上才两周事情，它的美元债这两天跌了大概十块钱左右，也是非常疯狂的。因为我们也是投资这些债和其他东西，这些交易员说是不是准备不还。所以现在这个火不光是民企，连亲生儿子国企都岌岌可危。

所以这个情况下，有可能几个月以后大家要是看到有些国企或类国企出事情，也不奇怪。因为严格来说，现在的情况已经是覆巢之下焉有完卵，没有人真正能够独善其身的，也没有说可以划一条鸿沟、红线，其他人就可以安安稳稳。没有的，现在的情况是有变化的。

我们看这个PPT，今年1到4月份，百强房企的销售，1到4月份的销售跌了50%，4月份跌了60%，这是一个非常恐怖的数据，现在整个情况是已经演变到销售崩盘的东西，实际上现在已经是一个崩盘了，现在不是说市场好不好或者怎么样，现在是崩盘。而且在跌50%、60%的情况下，包括咱们的国企也没有独善其身。1到4月份，中海也跌了40%，华润也跌了40%，保利好像是30%多将近40%，其他的国企也可能跌50%几。

所以现在这个情况不是说去年三季度的恒大事件导致的监管，也不是去年三四季度的信用债危机。现在的情况是，销售崩盘，而且是全方位的崩盘。这个是数据，这个不是悲观或者乐观，咱就用数据来说话。而房地产作为一个高杠杆的行业，这个高杠杆也没什么可耻的，因为咱们毕竟还算是一个发展中国家，而且整个国家的经济也是比较高杠杆，房地产杠杆高虽然是一个事实，可是也是可以理解的。

在这种情况下，销售跌五六成，现在就是这种情况。所以整个的病灶已经从去年三季度恒大事件以后导致的资金监管，演变成为信用债危机，现在再叠加着疫情和各方面经济的疲软，导致的销售全面的崩盘，跌百分之五六十。

我之所以说这么差，不是为了悲观而悲观，而是希望各方重视这个东西，做出一些真正有效、真正有用的东西，挽救这个行业，而这个行业对今年或者未来几年稳经济甚至稳民生、甚至就业，都是极度的重要。

所以我开篇为什么用两个今天早上的悲催案例来说，带入销售，这是销售的一些具体情况。

咱们从国家统计局的数来看，实际上情况也是非常糟糕。国家统计局的数1到4月份比百强企业的数好一些，它是说1到4月份合约销售金额跌了三成，这数额怎么出来的，我还在研究中。因为如果百强企业是跌50%，全国跌30%，这个数我们现在还在探讨中。可是根据百强是跌50%的，当然国家这个数是跌30%，对统计局的数我还是信任的。

另外一个很差的数据是新开工面积，新开工面积是跌了大概26%左右，房地产开发投资是负的2.7%，卖地的销售金额跌了大概三成以上。这是一到4月份，根据国家统计局最主要的数，开工面积跌了两成六，房地产投资增速负2.7%，卖地金额跌了47%。这还是统计局全国统计的一个数，如果是百强，这个数应该是在放大50%到100%，就是再强烈很多。

这就是现在一个非常严峻的时刻，如果从数据来看，事实上应该不算可控的，应该是一个崩盘的状态，不是可控。可控怎么会销售跌50%、60%，这怎么会可控呢，所以这很明显是一个蔓延的态势，而且是全方位的，从销售到开工到投资，这些数都是非常严峻的，这个情况就是这么糟糕。

我再说一下为什么会变成现在这么糟糕的情况。首先，房地产去年上半年还稍微比较好，不过二季度已经有点变差，所以我才会在去年5月底的同一个会上说至暗时刻要带来，因为那个时候我们也大概能嗅到恒大可能要出事情，后来6、7月份恒大就出事，恒大出事之后就是衍生出一个问题，交保房的天字第一号任务，所以预售资金几乎被大部分监管，所以三季度地产公司整个资产负债表上面可用的现金往往只有报出来数的5%到10%，如果根据实质的案例，因为蓝光自己有报这个数出来，说不是我们自己捏造，它说可用比例只有2.3%，只有资产负债表上面现金的2.3%是真正可以用的，其他都是被锁住的。其他就是一两家暴雷的公司，我就不点名了，因为有些没有具体说出来，大概也是在5%左右。

所以到去年三季度，这种情况预售资金的全面监管，而且预售资金100块，可能能有80到100块都给你锁住。这个东西算不算合理呢？实际上肯定是不合理的。如果咱拍马屁的话，应该说非常合理。可是为了要交保房。可是这怎么会合理呢？因为预售资金里面不是全部用来做建安的，比如扣住50%，可能算公平。超过的话，地产公司是肯定无法活的。因为你把它的预售资金全部控住了，那它拿什么来干其他事情呢？它相关的税费、财务费用等等各种各样都是要出的。所以去年三季度预售资金监管的绝大部分被锁住以后，销售和其他现金流是全部锁住，建筑的这个钱或者其他钱怎么出呢？这是去年三季度开始出现这个情况，当然交保房是从社会稳定各方面是非常好的，这是非常正确的情况。只不过说那个比例上有没有必要真的是高成那样。

到了去年三四季度就演变成信用债危机，因为地产公司一方面手头上的钱都用不了，以前小小的两三亿美金都变成天字的大数，所以就从去年三四季度就哗啦啦一片一片的死，不是说一两个死，就是一片一片的死。到了去年四季度的时候，我很担心会演变成为销售的崩盘，可是眼睁睁的看着销售百强企业的同比从30%、35%、40%、45%到今年50%这种跌幅，所以像这样来说，这个数可能还更高。实际上现在在民企还没有违约的，这两只手都可以数得完，就是幸存者。而且这些幸存者有两三家最近也在风雨飘摇。所以现在就是这种情况。

所以如果说预售资金监管是绝大部分监管住的，那这个活儿是没法弄的，你卖了以后拿不到钱，信用债是刚兑的，其他的税费、财务其他都是刚兑的，这个账是算不过来的。如果这样继续的话，那是团灭的格局。所以现在民企都是在跟时间赛跑，如果这些东西不改变，甚至慢慢还演变成为从期房到现房的销售，实际上民企的生命就是在跟时间赛跑，无非就是早三个月、晚三个月而已，可能仅存的就几家。因为事态就是这样。

现在的情况，到今年以来，现在比我想象中的还再差一点，去年我有时候在参加一些会上都有可能被说成乌鸦嘴，现在情况比较差，是因为还叠加了疫情，有了疫情的情况下，全国销售的最重要的地方长三角现在是非常严峻。疫情社会清零情况下，上海从3月下旬开始，直到现在，周边的城市也是如临大敌。所以叠加现在的情况比去年还更糟糕，又结合4、5月份销售全线崩盘的情况下，就是因为疫情。如果从武汉的案例去看，武汉也是在正式全面解封后，三个月以后，工业增值跟固定资产投资、房地产才恢复到疫前的水平，也就差不多才转为正数。如果说咱们上海不知道什么时候，现在是5月底，最早最早也是如果用武汉的案例需要三个月，也就是说可能要到9、10月份以后，整个情况才会比较有恢复。

所以现在整个房地产的情况是一个生死存亡之秋，因为秋就是9、10月份左右，就那个时候。所以现在就是这么严峻的情况，它已经不光是预售资金监管，也不是信任问题，也不是信用债的危机，现在最大的问题是销售，销售的崩体，销售如果说40%、50%、60%的崩体的话，是没太多人能够受得了的。这是一个现实的问题。

有一些朋友可能会说，像一些最强的比如龙湖，为什么就没事呢？所以是你自己的问题。真的不可以这样说，就算这么强的公司，也就是一两家吧、两三家，我不知道有多少，反正极少。你不能说有一个重病的情况先，幸存者就是他体质好，死掉的就因为他活该，这不可以的。大家还是要比较合理的看待这个行业。这个行业现在被污名化的太厉害，而且这个行业咱们如果再看到对经济的贡献，你不想说它是支柱产业，这不要紧，可是它的重要性跟重大影响是确切的，它占的GDP直接跟间接接近两成多，有的说三成。这是什么概念？一个行业占三成，占地方政府的固定资产的51.5%。还有最主要的一点，也是有力量的人士应该去考虑的，它对老百姓的财富太重要的，中国老百姓的财富大概有六成多在房地产里面，房地产整个市场的总当量，就是现有的这些大概是250万亿到300万亿不同的能统计出来，有的说240万亿有的说300多万亿，甚至比股市、债市、比居民存款加起来多还大。这种情况下，如果说它出现10%的价值的下跌，事实上你的消费是没法看的。

所以救房地产是稳经济的胜负手，这个就是很清晰的。你可以说不承认，但事实上它就是这样。

另外，为什么咱们在一季度社融放了这么多钱出来，可是钱好像大家没有看到，在空转，在银行系统、金融系统空转，因为它没有一个信用传导的工具，以前传导工具是地产在负责一个挺大的部分，现在没有了，现在没有这个传导工具了。所以很现实的一个问题是，房地产实际上是稳经济躲不开的。

今年整个经济的情况确实非常糟糕，一季度GDP是4.8%，二季度我不太清楚，根据不同的经济学家有不同的看法，现在很多人有估计是1%到2%，昨天我看JP摩根说负5%，大多数人估计更差。我自己估计GDP可能就3.5%到4%，有些人更悲观。但是咱们的目标是5.5%。而且房地产在固定资产投资里面，驱动经济的三驾马车的固定资产，固定资产有51%是地产，社会零售又跟大家的荷包是相关的，而大家有60%多的财富是在地产里面。所以这两个都弄不了，那增长从何而来呢。这是一个很现实的问题，真是躲不开的。

社零很糟糕，4月份是负11%，咱们内循环很大一部分是社零，可社零是负11%多，而且这个数是统计局的数。

还有另外一个很重要的就是就业，4月份全国城镇失业率是6.1%，美国是多少呢？3.8%。咱们16到24岁的失业率是18.2%。现在稳地产除了对GDP或者对经济的重中之重以外，另外一个就是就业。所以我用一个很悲愤的情绪来说这个重要性。

这是铁三角，咱们看一下。实际上没有办法既要又要还要，如果GDP你是还要5.5%的增速，同时还要承受外生的冲击，也就是你要坚定地用咱们的动态清零或者其他的，事实上整个经济的结构就是均衡性、去杠杆是有所舍弃的。因为鱼跟熊掌是没有办法兼得的，何况现在是鱼和熊掌和其他东西你都想兼得，这是很难。这就是不可能铁三角，要不然你就牺牲经济增长5.5%，要不然就在其他事情上、防疫上我不知道，要不然你就是对去杠杆要必须得考虑一下。所以这个叫做不可能铁三角。

我再说一些重要的东西。现在政府确实非常着急，出了很多政策，在房住不炒的纲领下，各地因城施政，所以现在已经有八九十个城市出了很多政策了，可是我的结论是，远水救不了近火，包括最近的首套按揭利率的下降，也是远水救不了近火。因为这些政策更多的是像吃中药一样来固本培元。可是整个市场的回暖，伴随着疫情之后两三个月的过渡期，最快也得到年底。可是问题就是生死存亡之秋，绝大部分的民企，就是九成以上，甚至包括一些国企都是一个问号。为什么现在的政策说是远水救不了近火呢？现在房价也不太涨，到3月份为止，房价涨幅低过房贷利率，也低过理财的收益率的。所以这种情况下，你怎么期待给点阳光就灿烂这个情况呢？

房贷利率上周已经降了20个基准，什么概念呢？实际上很少，非常非常少。2018年以前，我国放债利率大体上是低于贷款加权利率50个基点一下，2018年以后为了调控就节节高，高一两百个基点都有。现在3月底房贷利率根据央行的数，这不是揣测，5.49%，贷款的加权平均利率是4.65%，也就是说房贷利率是高过贷款加权利率的84个基点的，以前2018年以前是低下浮50，现在还是贷款加权利率上浮84个基点。这一来一往，可能要让房贷利率比较吸引，可能要回到2018年或以前的情况，最少是贴着贷款加权利率甚至下浮，这样才能在贷款利率上出现吸引。所以不是出现20个极点就能给点阳光就灿烂。从以前低50个极点，到现在加80个基点，一来一往就是130个基点，就是房贷利率整体继续下行，才能对购房者有吸引力。可是这个情况你让它降100多个基点是很难的，因为这严重压缩了商业银行的利润空间。因为现在商业银行其中一个比较大的利润点就是这个。

有兴趣大家可以看这些数，这些数非常有趣，你可以预见，贷款利率，首付也好，二套也好，再往下降利率的点数不会超过50个基点，因为更为重要的是顾及商业银行的利润。可是如果不降，贷款利率、房贷利率实际上是不吸引的，你对固本培元需求端的契机是不够的。

我个人觉得，在当今的情况下，房住不炒的总纲领下，各地因城施政，也降首付、按揭利率，这个东西是远水解不了近火，对需求端慢慢培养。可是现在地产是生死存亡之秋，就是这么严峻的跟时间赛跑。现在它需要一些更为关键的政策，考虑一下、衡量一下值不值得去放松。

第一个就是三条红线的暂缓。第二，预售资金监管的适度放松。第三就是国家队进场，购买民企的信用债。

刚才说三条红线的暂缓，咱们可以回想一下刚才说的不可能铁三角，如果GDP的5.5%或者5%以上还想坚持，对一些既有的外来的冲击，包括疫情的冲击，你还想坚持用现在的清零的情况，你对于整个经济的结构，甚至去杠杆的步伐，你是没有办法坚持的，没有办法坚定不移的。因为这三个三角里没有办法兼得。所以这种情况下，因为疫情情况下，对这三条红线的紧箍咒是可以暂缓一点点的，可以考虑一下。当然长期继续去杠杆，对国计民生、对国家长远的繁荣昌盛是非常好，也非常重要的。可是现在疫情的情况下，能否暂缓一点点时间，这个不是说咱们老百姓考虑的，这是政府他们自然会有思考。咱们只是觉得一些对国家、对行业有好处的看法。

预售资金监管，这是刻不容缓的。预售资金的监管为什么这么刻不容缓？如果还是80%或者以上的监管，事实上地产公司卖房跟没卖房是没分别的，大部分钱都被锁住，其他资金支出还得继续下去，所以如果这个东西全部扣住，基本上是没人能活的。包括有一天可能连国企都重创的。你看它总的预售资金里面，比如卖一万块每平米，实际上建安总体也就四五千块吧，这个东西也基本够交保房了吧，你把它其他多扣住的话，它真活不了的。而且这样的一个方式会让老百姓产生很大的恐惧，就是很怀疑房子会交不了，所以他会在短时间之内对期房造成很大的冲击，所有的人都只想买现房或者说二手房，因为大家会怀疑有可能会交不了楼。这样的话，这么短的时间之内，从期房到现房的转变，对地产公司整体的现金流也是一个九级地震的影响。所以各地的住建或者各地的政府实际上是应该考虑一下的，因为如果还是这个样子真的没法活的，所有钱都扣住、所有付款都是刚性的，建安刚性、税费刚性、财务银行的钱刚性、信用债刚性，那没办法活的。有的朋友会说，快点卖资产，那就能活了。实际上卖资产是一个歪招，也是一个不切实际的东西。所以情况发生了大概困难八九个月，可是并购跟卖资产不多，就因为地产公司大部分资产是有做一些抵押贷或其他的，所以卖的话，比如价格跌个两成再卖，它实际上是拿不回多少钱的，所以这不是很理想化的，说卖几个项目就几百亿回来，你发现他有可能卖一堆项目，才拿回来二三十亿回来。二三十亿的话，他又把最好的资产给卖了，这家公司实际上下面如果扛不住的话，真的有可能一去不复返了。

因为昨天跟另外一家做重组的人聊过，现在为什么重组出来的方案很少？就是不少的公司在去年底或者今年头都是采用卖资产，可是大部分的公司手头上的项目都是有一半还可以，有一半很差或者比较差，没什么利润。他把好的卖完以后，只剩下差的这些，他出事以后是没办法充足的。所以靠卖资产或者靠并购，这是不切实际的。而且实际上会对后面的重组带来极大的影响。所以你会看到几十家地产公司倒下了，到现在一家重组的方案真正落实的都没有，连最早倒下的华夏幸福都没有出来。

现在整个信用债市场民企已经崩塌了，所以这种情况下，你如果不帮它输输血，无论是国内的信用债还是海外的信用债，无论是ABS还是什么，实际上民企要融十亿、二十亿都是困难的，所以这个时候国家队的进场是有必要的，7月份是房企信用债到期的高峰时刻。最近有个好的端倪，你可以看到在国家的鼓励和爱护下，龙湖、碧桂园、美的都发了一点信用债，这是个好的开始，也反映了国家对这些公司的爱护。

可是第一，只有这三四家是不够的，这三四家本来就是情况相对比较好的，真正需要的是刚好是在生与死交接的那些地产公司，是最需要呵护的。第二，就是金额太少了，五到十亿实际上是杯水车薪，现在是没有办法给点阳光就灿烂的。比如像碧桂园，给它五到十亿，碧桂园以前正常销售一个月要600到700亿销售或者五六百亿的销售，五到十亿你说他以前一天都不只，或者一个上午都不只。这些事情如果不做的话，万一后面有巨型的公司出事，对行业、对国计民生、对经济都是很糟糕的。所以在一些需求端的固本培元、中药慢熬的情况下去弄，这是很好的，也是很良性的。

可是现在就是说这个时间是生死存亡之秋，所以这几个关键的东西事实上还是很值得考虑一下的，因为我们还是站在第一线投资很多相关的东西，所以很清楚时间的紧迫性，跟如果不采取关键性政策的趋势不可逆的严峻，所以才斗胆冒昧的提出一些意见。

最后我用两三分钟，我个人觉得关键活着就是硬道理，这个行业也不会从事消失的，这两三年，去年、今年、明年可能是最严峻的，它是一个像海啸式的供给侧的改革。住宅的一手房的销售可能直接从15万亿下到11万亿左右，在这三年也好四年也好的时间里面，国企和城投可能会变成主体，份额会变成2/3，跟以前反过来。可是国进民退是结果，不是一个原因。是因为在这样一个情况下，确实国企和城投就是能比较熬得住，所以慢慢份额就上来，所以很公道，国进民退是一个结果，而不是一个原因。可是各领风骚30年，可能几年以后，三四年以后，这个行业整顿以后，第一，市场的当量还是不错的，有10万亿左右，还是很大的行业。利润率的事情有机会再聊，我觉得也不会非常低的，因为这个行业如果利润率没有的话，就会崩盘，因为没有人来干这个脏活和累活。它既然号称脏活和累活，就必须有一定的利润，如果没有利润，这个行业就会崩盘。所以在调整以后，它也是会有一个比较合理的利润，而不是暴利。

在这种情况下，2024年以后，可能又会有一些生命力出来，民企可能能活下来，他们春天又来了。

所以我的总结是，活着就是硬道理，在这个生死存亡之秋，希望在一些关键的东西，除了固本培元以外，能在一些预售资金监管、国家队进场支持一下民企的信用债，结合起来，才能让民企的幸存者不再孤零零的是三五个，能不能多一点点，这样对整个结构也好，这个行业既需要国企，也需要民企，这样的话整个行业才能够比较茁壮得发展下去，而对国家的经济、对国计民生、对老百姓的财务也是好处。

我今天大概就聊这么几点，说了一些建议和展望一下未来。谢谢！